又贵又排队的火锅，一年赚了23亿

“月薪5000就不要吃火锅。”

今年2月，一场“毛肚火锅发展研讨会”直播上，巴奴火锅创始人杜中兵一语激起千层浪。“火锅不是给底层人民吃的”“月薪5000你就不要吃巴奴了，哪怕吃个麻辣烫”，这样的言论引发了很大争议。

杜中兵之所以这样讲，与巴奴火锅的高价格有直接关系。

近日，巴奴火锅向港交所递交了招股书，招股书数据显示，2022年至2024年其客单价维持在140元以上。对比之下，海底捞2024年的客单价仅为97.5元。

而这次上市，巴奴将自己包装成“品质火锅”的赛道第一，只是品质火锅的故事并不好讲。

此前巴奴没少因为品质栽跟头——18元5片的富硒土豆硒含量不足，子品牌“超岛”因用鸭肉假冒羊肉而被责难，不少产品面临宣传争议。

巴奴的上市之路，要面临哪些坎儿？

图/图虫创意

最大“品质火锅”的前世今生

何为“品质火锅”？

招股书中，巴奴解释：（与传统火锅相比）品质火锅在食材选用、健康标准及整体用餐体验方面具备更强的市场契合度，能够更好地满足顾客对健康、品质、服务体验及与朋友聚会不断提升的需求。

弗若斯特沙利文报告将火锅市场分为品质火锅市场（人均消费120元以上）、大众火锅市场（人均消费60—120元）及平价火锅市场。

巴奴“品质火锅”故事的开端，缘起于杜中兵的“不将就”。

与海底捞创始人张勇类似，现年51岁的杜中兵同样草根出身。15岁开始跑“江湖”，19岁自己做老板从事铸铁原材料生意，21岁成为“百万富翁”。

之所以跨界做火锅，是因为杜中兵“更想有尊严地赚钱”，于是选择了餐饮这个“一手交钱，一手交货”的行业。

火锅是中餐第一大赛道，但这也意味着充分的竞争。杜中兵一开始选择做火锅加盟，多年摸爬滚打后，2004年他在河南安阳开了第一家“巴奴”门店。

创始之初，杜中兵就摈弃老油和火碱法（用工业烧碱和双氧水泡海鲜使其膨大水亮，是当年火锅行业的常见做法），保证食材品质。这也形成了巴奴一直宣传的“产品主义”。

巴奴真正明确标签是在2012年，这一年其更名为“巴奴毛肚火锅”，聚焦毛肚和菌汤，并提出“服务不是巴奴的特色，毛肚和菌汤才是”。

2018年，巴奴在北京开出首店，标志着正式进军一线市场，2019年、2021年和2022年，巴奴分别进入上海、深圳、广州。

巴奴的IPO可谓“适逢其时”，2022年以来公司恰好进入了稳步增长的阶段。

招股书显示，2022—2024年及2025年第一季度（以下称“报告期”），巴奴的总收入分别为14.33亿元、21.12亿元、23.07亿元、7.09亿元，经调整净利润分别为4150万元、1.44亿元、1.96亿元、7670万元。

巴奴坦言，业绩增长主要由于门店网络扩张。2022—2024年，公司新增门店数分别为11家、25家和35家。截至此次IPO前，巴奴门店数量达到145家，较2021年末增长74.7%。

只是，“品质火锅”并没有带来对等的高利润。

正如杜中兵此前在采访中所言：“大家长期骂巴奴‘贵’，自己的压力很大，但巴奴的净利润率不到10%。”

盈利表现来看，2023—2024年，巴奴经调整净利润率分别为6.8%、8.5%，对比之下，2023年、2024年海底捞的净利率分别为10.9%、11.0%。

高成本是问题之一。餐饮行业本就面临原材料、人员、房租的三座“大山”，为了品质，巴奴坚持自营模式，原材料难有压缩空间。

用杜中兵的话来讲，“不降价是对供应链的尊重”。招股书显示，巴奴的原材料及消耗品成本占总收入的比重超过三成。报告期内，巴奴的原材料及消耗品成本分别为4.84亿元、7.01亿元、7.4亿元和2.29亿元，占总收入的33.8%、33.2%、32.1%和32.3%。

不过成本高、利润率低，并不一定意味着更加良心，也可能是效率不够高。

对餐饮企业来说，翻台率的考察至关重要。2024年巴奴的平均翻台率达到3.2次/天，而海底捞是4.1次。虽然巴奴2025年第一季度增长到3.7 次，但仍低于海底捞。这意味着巴奴单位时间内接待顾客数量相对较少，在固定成本一定的情况下，单店盈利水平更差。

“贵”的争议

当然，从财务数据与品牌风评来看，巴奴的品质与争议都体现在一个字：贵。其2022年至2024年整体人均消费金额维持在140元以上。

以吃火锅必点的锅底来说，巴奴的五味锅选满价格要120元，三味锅的固定价最低也要82元，这也意味着啥都没点光是锅底就可能花出100块了；以招牌毛肚来看，新西兰冰鲜毛肚89元/份（约250克），而各大电商平台显示，毛肚的价格平均为15元/100g左右，对比之下，呷哺旗下高端品牌湊湊的“大片脆毛肚”仅62元/份，朱光玉等火锅店的“精品脆毛肚”仅48元/份。

支撑巴奴火锅高价格的，是琳琅满目的产品故事。

比如工艺，招牌经典毛肚采用“木瓜蛋白酶嫩化”技术制作；比如产地，新西兰冰鲜毛肚“仅在巴奴才能吃到”，柞水木耳是地理标志保护产品；比如原料，内蒙草原羔羊“吃天然草喝天然水，自然生长约180天”，井水黄豆芽“井水灌溉，自然生长”。

图/巴奴火锅小程序

虽然故事讲得圆满，但巴奴近年来的产品主义的争议也都因“贵”而起。

2023年2月，一位消费者在巴奴就餐时点了一份售价高达18元的富硒土豆，但只有5片。对此巴奴彼时的解释是土豆硒含量更高、成本更高。杜中兵则表示：“它不仅包含了产品本身的价值，也包含了环境价值、服务价值，以及全供应链的价值。”

但事后《中国食品安全报》调查显示，巴奴富硒土豆的硒含量不足其宣称含量的十分之一，甚至低于我国相关标准对富硒土豆的规定值。

最终，巴奴承认土豆硒含量宣传存在误差，下架了相关产品，并向消费者致歉。如今，巴奴的小份土豆为11元，大份为18元。

再比如招牌的“井水灌溉，自然生长”的井水豆芽，有专家指出“未经净化消毒的井水其实不适合直接饮用”，这款产品也一度陷入争议。

如果说产品故事的争议无可厚非，那么食品安全质量的底线问题则不可忽视。巴奴旗下品牌甚至一度曝出“假羊肉”的信任危机。

2023年9月，巴奴旗下子品牌“超岛”因羊肉卷含鸭肉成分而被行政处罚，巴奴为此支付了共计835.4万元的赔偿金，一度造成口碑“剧震”。

资深连锁产业专家、和弘连锁咨询总经理文志宏对中国新闻周刊表示，巴奴“产品主义”的定位实则是一把双刃剑：该定位让大众认为其产品品质优良，从而主动选择，因此形成较高期待；但一旦出现产品品质不符或价格虚高的情况，失望会更严重，极易对品牌带来伤害与损失。

与对供应链的慷慨不同，巴奴对员工则有些小气。

招股书显示，2023年巴奴开始大量使用兼职员工。报告期内，公司对应店均兼职员工12.4、10、18.5、22人。到了2025年一季度，公司兼职及外包员工占比高达83.85%。

针对上述产品争议与企业发展相关问题，中国新闻周刊向巴奴发出采访提纲，截至发稿并未收到回复。

产品主义，不等于核心竞争力

“产品主义”虽然形成了巴奴的独特性，但不见得能跑通资本想要的利润模型。要知道，高价是会影响品牌增长空间的。

首先，品质火锅是一个小市场。窄门餐眼的数据显示，客单价120元以上的火锅在行业中占比仅为1.16%，是所有价格段中数量比例最小的。

而餐饮行业集中度低是常态。据弗若斯特沙利文资料，按2024年收入计，巴奴虽然为中国品质火锅最大品牌，但仅占据品质火锅市场3.1%的份额。

更重要的是，贵会抑制复购。商启咨询发布的《2025火锅餐饮产业研究报告》显示，消费者选择火锅店首要关注的是价格，其次才是品牌和口碑。

这意味着高价火锅对消费者的吸引力正越来越弱。

而“贵”带来的副作用正在显现，巴奴的营收增速已经不及开店速度，这直接导致单店营收的下滑。财报显示，巴奴在一线城市的店铺单店日均销售额从2022年的7.79万元降至2024年的5.80万元，降幅达到了25.5%。

巴奴表示，同店销售额主要受翻台率及顾客人均消费影响，2024年公司通过积极调整产品组合扩展客群等，致使顾客人均消费降低。

包括巴奴在内的高价火锅们也从去年开始集体出现“降价”潮。2025年一季度，巴奴的客单价进一步从2023年的150元减少至138元。

增长压力之外，巴奴如何在高速扩张中保持管理能力与服务能力，亦有待观察。

这也是对餐饮企业核心竞争力的考问。如果说海底捞是靠高标准的服务与标准化的体验成为中餐第一，那么巴奴“产品主义”的故事其实充满“变数”。

因为餐饮企业的同质化竞争，很大程度上体现为产品的同质化。以巴奴招牌的“毛肚+菌汤”来说，这样的产品搭配放在如今的火锅市场已经不算差异；再比如当年巴奴推出的原创爆款产品“茴香小油条”也已经成为大众产品，目前海底捞等多家火锅品牌都可以吃到；即便当下翻开巴奴的菜单，从食材来看与海底捞的重合率也超过了80%。

而巴奴的贵，要让消费者感受出来品质也并不容易。

网友们发文吐槽“除了菌汤好喝和毛肚脆一点其他没觉得特别好”“巴奴这么贵到底是谁在吃，两个人吃了500块”“巴奴真是吃不起了，一屋子服务员菜量少有啥用，吃不饱”。

更尴尬的是，火锅股在资本市场的定价却很“便宜”。

如今，规模更大、更能赚钱的海底捞市值较高点已蒸发超3500亿港元，曾经的“小火锅第一股”呷哺呷哺如今股价仅为1港元，处于“仙股”状态。

汇生国际资本有限公司总裁黄立冲告诉中国新闻周刊，尽管港股消费板块整体走强，但市盈率水平相对于历史中枢仍处于偏低区间。加之2025年上半年香港IPO集资金额已突破1050亿港元，这对“后发”上市的巴奴或将产生一定影响。

“火锅赛道竞争日趋白热化，对于投资者来说，巴奴‘品质火锅’的故事或缺少足够有说服力的成长性与吸引力。”黄立冲说道。

参考资料：

《揭开巴奴火锅“品质”标签：开店放缓，兼职、外包员工超八成》，2025-06-27，南方都市报

《巴奴下架天价土豆真相》，2023-03-20，中国新闻周刊